Барри Эйхенгрин
Зеркальная галерея. Великая депрессия, Великая рецессия, усвоенные и неусвоенные уроки истории
Что касается бюджетной политики, стимулирование было не таким масштабным, поскольку далеко не все, что было обещано, выполнялось – то ли потому, что политики были склонны давать слишком щедрые обещания, то ли потому, что экономика испытала гораздо более серьезный шок, чем считалось. Было невозможно сказать, настолько ли плохи были условия по сравнению с теми, какими они могли бы быть без такой политики. Было невозможно сказать, стоит ли проводить среднесрочную консолидацию или поддерживать спрос в краткосрочной перспективе. Было невозможно сказать, в каких случаях стоило проводить бюджетную консолидацию в странах с огромным дефицитом и долгами, как Греция, а в каких еще оставался простор для маневров, как, например, в Германии и США. Таким образом, тут действовала целая комбинация факторов. Но одна черта была общей для всех – отсутствие желаемого результата.
Можно было бы многому научиться в плане бюджетного стимулирования от Джона Мейнарда Кейнса и других ученых, чьи работы были вдохновлены Великой депрессией, но тоже были забыты. Тогда как Кейнс в основном полагался на повествовательные методы, его последователи для обоснования своих интуитивных знаний использовали математику. В конечном итоге эта математика зажила своей жизнью. Современные ученые использовали модели репрезентативных агентов, рациональных агентов и дальновидных агентов, частично из-за удобства манипулирования ими, частично из-за их простоты. В моделях рациональных агентов, которые эффективно максимизируют все, мало что может пойти не так, если только правительство не будет этому способствовать. Этот тип моделирования предполагал, что правительственное вмешательство является как причиной кризиса, так и причиной медленного восстановления. Вмешательство спонсируемых государством организаций типа Freddie Mac и Fannie Mae рассматривалось как причина ускорившего кризис перегрева на ипотечном рынке, а неопределенность в отношении государственной политики – как причина медленного восстановления.
Следуя той же логике, видимо, стоит считать, что и бюджетное стимулирование, также являясь формой государственного вмешательства, ничего хорошего принести не могло. Экономисты, развивающие эти идеи, инициировали модели, согласно которым население, зная, что дополнительные бюджетные расходы сейчас означают повышение налогов в будущем, сокращало свои расходы[4]. Такая логика предполагала, что временное бюджетное стимулирование может оказаться менее эффективным, чем обещали сторонники учения Кейнса. Но даже эти модели не предполагали, что временные стимулирующие меры не окажут никакого позитивного влияния[5]. Тем не менее «пресноводные» экономисты, называемые так из-за того, что они в основном концентрировались в штатах, примыкающих к Великим озерам, поспешили сделать такой вывод. Афоризм Джорджа Бернарда Шоу о том, что, если всех экономистов выстроить в одну линию, они все равно будут далеки от решения вопроса, здесь как нельзя более уместен. Неспособность ученых договориться даже в отношении самых базовых принципов экономической политики ослабила интеллектуальную составляющую, необходимую для эффективных действий.
В Европе, тем не менее, кейнсианская теория почти не прижилась. Вышедшие из-под контроля бюджеты и инфляция времен Веймара заставили немецких экономистов очень скептически относиться к финансированию дефицитов. Они утверждали, что правительство вместо этого должно сконцентрироваться на укреплении контроля над исполнением контрактов и стимулировании активной конкуренции[6]. Это была более продуманная позиция, нежели просто «правительство – это плохо, а частный сектор – хорошо», которой придерживались экономисты, проживающие вокруг Великих озер. Но эта позиция также не очень одобряла бюджетное стимулирование и поддерживала ранний переход к режиму жесткой экономии.
Если теория сомнительной обоснованности и сыграла свою роль в этом изменении политики, то и эмпирический анализ сомнительной универсальности тоже. Два американских экономиста представили доказательства, что рост начинает замедляться, когда государственный долг достигает 90 % ВВП[7]. Хотя никто и не оспаривал, что высокая задолженность оказывает давление на экономический рост, идея о том, что при 90 % рост резко замедляется, была сразу же поставлена под сомнение. Однако, поскольку государственный долг в США и Великобритании стремительно приближался к этой красной отметке, а в еврозоне соотношение «долг/ВВП» ее превысило, сторонникам быстрого перехода к режиму жесткой экономии очень удобно было приводить эту теорию в качестве аргумента. То, что было ошибочно охарактеризовано как «правило 90 %», неоднократно использовалось европейским комиссаром по экономике и монетарной политике Олли Реном для оправдания политики Европейского союза.
Два итальянских экономиста тем временем представили доказательства, что режим жесткой экономии, особенно если он основывается на снижении государственных расходов, а не на повышении налогов, может иметь противоречащий кейнсианской теории стимулирующий эффект[8]. Такие результаты были вполне правдоподобными для экономики типа Италии в 1980-х и 1990-х, характеризовавшейся огромными долгами, высокими процентными ставками и большими налогами. В этих обстоятельствах снижение государственных расходов могло способствовать укреплению уверенности, что, в свою очередь, могло подстегнуть инвестиции и стимулировать экспорт. Но как бы правдоподобны эти прогнозы ни были для Италии, для стран с низкими долгами они были не такими убедительными. Они не были убедительными, когда процентные ставки приближались к нулю. Они не были убедительными для страны, которая, являясь членом еврозоны, не имела своей национальной валюты, которую можно было бы девальвировать, и не могла оперативно заменить внутренний спрос экспортом. И они не были убедительными, когда почти все развитые экономики находились в плачевном состоянии, так что экспортировать было и некому.
Однако это не помешало конгрессмену Полу Райану (самопровозглашенному эксперту по дефициту в Нижней палате Конгресса США) стать сторонником доктрины стимулирующей бюджетной консолидации во всей ее кажущейся универсальности. Это не помешало министрам финансов ЕС ссылаться на нее в своих пресс-конференциях и коммюнике после саммита. Идея о том, что бюджетная консолидация может производить стимулирующий эффект, позволила политикам утверждать, что режим жесткой экономии будет иметь только положительные последствия. То, что реальность доказала совсем обратное, стало неприятным сюрпризом для всех, кроме тех, для кого целью была жесткая экономия сама по себе, независимо от ее последствий.
Однако самым главным итогом этого поворота к режиму жесткой экономии стало то, что властям удалось предотвратить самое худшее. Им удалось избежать очередной Великой депрессии. Они могли заявить, что критическая отметка позади. Теперь они могли обратить внимание на призыв вернуться к обычной политике. Тем ироничнее, что их успех в предотвращении экономического коллапса по типу 1930-х привел их к провалу в плане поддержки более стремительного восстановления.
И то, что можно было сказать о макроэкономической политике, можно было сказать и о финансовой реформе. В США Великая депрессия привела к Закону Гласса – Стиголла, разделившим понятия инвестиционного и коммерческого банка. Она привела к созданию Комиссии по ценным бумагам и биржам, которая должна была сдерживать перегрев на финансовых рынках. Теперь звучали призывы к новому Закону Гласса – Стиголла, поскольку предыдущий закон перестал действовать в 1999 году, однако ничего, даже отдаленно напоминающего такую радикальную реформу регулирования, не предвиделось. Закон Додда – Франка о защите прав потребителей в области финансовых продуктов и сервисов от 2010 года содержал некоторые более или менее успешные меры – от ограничений на спекулятивные операции для финансовых институтов до создания Бюро по финансовой защите потребителей. Однако большие банки не были расформированы. Вопреки всем заявлениям, почти ничего не было сделано для решения проблемы «слишком большой, чтобы обанкротиться». Не происходило ничего похожего на фундаментальную перестройку финансового ландшафта, которая произошла в результате принятия Закона Гласса – Стиголла, когда в один момент услуги коммерческих банков, андеррайтинга и страхования были разделены.
Фундаментальным объяснением этой разницы вновь может служить успех властей в предотвращении самого худшего. В 1930-х глубина Депрессии и коллапс банков и финансовых рынков полностью дискредитировали действующий режим. Теперь же, напротив, депрессии и финансового краха удалось избежать, хоть и почти чудом. Это создало впечатление, что недостатков у действующего режима было меньше. Поэтому аргументов в пользу радикальных действий было тоже меньше. Паруса реформаторов поникли, и небольшие разногласия, которые были у политиков, замедлили проведение реформ. Таким образом, успех стал источником провала.
Но с какими бы трудностями Америка ни столкнулась, пока две ее политические партии никак не могли договориться по поводу реформы регулирования, они не шли ни в какое сравнение с трудностями, которые испытывала Европа. В то время как для реформы в США требовалось лишь согласие двух партий, в ЕС требовалось согласие 27 правительств. И, разумеется, хотя все правительства были равны, некоторые, как, например, в Германии, были чуть равнее, чем остальные. Но даже в этой оруэлловской Европе небольшие страны могли доставить неприятности, если они отказывались сотрудничать, как, например, Финляндия, когда встал вопрос о помощи Испании через Европейский стабилизационный механизм (фонд финансовой поддержки). Реформа может требовать согласия стран как внутри еврозоны, так и за ее пределами, как, например, в случае с мерами по ограничению бонусов для банковских работников, которые были заблокированы, когда Великобритания обратилась в Европейский суд, оспаривая планируемые ЕС изменения в выплате и регулировании бонусов.
Ничто не олицетворяет эти трудности так хорошо, как борьба за банковский союз. После введения евро европейские банки стали еще более тесно связанными друг с другом. Но эти банки и их национальные регуляторы не приняли во внимание влияние своих действий на соседние банки и страны. Кризис доказал, что единая валюта и единый финансовый рынок при наличии 27 отдельных национальных банковских регуляторов – провальная идея. Единственным решением мог стать единый надзорный орган, единая схема страхования депозитов и единый механизм санации проблемных банков. Создание банковского союза во всей его полноте считалось необходимым условием для восстановления доверия к институтам ЕС.
Летом 2012 года, на самом пике кризиса, европейские лидеры договорились об учреждении банковского союза. Они договорились создать единый орган надзора, уполномоченный контролировать банки. Однако этот процесс забуксовал. Страны, имеющие сильные банковские системы, не решались передавать надзорные полномочия централизованному органу. Другие страны жаловались, что их банки и вкладчики будут делать взносы в общий фонд страхования, чтобы спасти вкладчиков из стран со слабыми финансовыми институтами. Нашлись и те, которые возражали против того, чтобы их налогоплательщики фондировали работу общего надзорного органа. Единственное, что было общего у этих трех групп, это… Германия, канцлер которой, Ангела Меркель, потребовала пересмотра всех соглашений ЕС для уточнения того, как эти механизмы будут работать и, в частности, как они будут финансироваться. Но на пересмотр соглашений не решались другие правительства, поскольку это требовало одобрения парламентов и в некоторых случаях общественных референдумов, в ходе которых самые базовые договоренности ЕС могли быть подвергнуты сомнению.
Европейские лидеры, таким образом, согласились, что лучше мало, чем ничего. Было решено создать единый надзорный орган, но ограничить его полномочия 130 крупнейшими европейскими банками, а создание единой схемы страхования депозитов и механизма санации банков оставить на потом[9].
Это показало, как трудно договориться сразу 27 странам ЕС. Но также это показало, что ЕС сделал достаточно, чтобы сохранить единый монетарный союз. Через экстренные займы и создание механизмов ЕЦБ для выкупа облигаций проблемных правительств он сделал ровно столько, сколько нужно было для предотвращения распада системы евро. Этот успех, в свою очередь, снял необходимость в экстренном создании банковского союза. Таким образом, этот успех тоже стал источником провала.
То, что Европе во время кризиса удалось сохранить монетарный союз и не дать евро повторить судьбу золотого стандарта в 1930-х, стало для многих большой неожиданностью. В конце 1920-х золотой стандарт рассматривался как гарантия экономической и финансовой стабильности, поскольку то десятилетие, когда он был временно отменен (с 1914 по 1924 год), было отмечено всем чем угодно, кроме экономической и финансовой стабильности. Однако время показало, что золотой стандарт, к которому попытались вернуться после Первой мировой войны, нельзя было назвать ни долговечным, ни стабильным. Вместо того чтобы предотвратить финансовый кризис 1931 года, он активно способствовал его развитию, сначала создавая ложное впечатление стабильности, которое позволило огромному количеству кредитных ресурсов уйти в страны, мало приспособленные для их «переваривания», а затем, ограничивая возможности правительства, принимать какие-то меры. Результатом этого стали массовые снятия вкладов и кризисы платежных балансов, поскольку инвесторы стали сомневаться в способности властей защищать национальные банки и валюты. Уход от золотого стандарта позволил странам вновь обрести контроль над судьбами своих экономик. Также страны смогли печатать деньги, когда это было необходимо. Они смогли поддерживать свои банковские системы. Они смогли предпринимать другие меры по борьбе с Депрессией.
Архитекторам системы евро была известна эта история. Сходство было тем более сильным, учитывая, что подобная история повторилась не так давно – в 1992–1993 годах, когда рухнул механизм регулирования валютных курсов, посредством которого европейские валюты были связаны, как цепочки альпинистов. Поэтому было решено создать более крепкую валютную систему. Она будет основана на единой валюте, а не на искусственно поддерживаемых курсах отдельных национальных валют. Девальвация национальных валют будет невозможной, поскольку национальных валют больше не будет. Эта система евро будет регулироваться не национальными центральными банками, а наднациональным органом – ЕЦБ.
Важно отметить, что в соглашении об учреждении монетарного союза не содержалось бы положения о выходе из него. В 1930-х страна могла отказаться от золотого стандарта через односторонний акт, подписанный национальным законодательным органом или парламентом. Для сравнения: отказ от евро представлял бы собой отказ от договорных обязательств и поставил бы под угрозу репутацию страны среди ее партнеров по ЕС.
Но избежав некоторых проблем золотого стандарта, архитекторы евро создали другие. Создав мираж стабильности, система евро отпустила масштабные потоки капитала по направлению к странам Южной Европы, которые не способны были справиться с ними, так же как и страны в 1920-х. Когда эти потоки поменяли направление, неспособность центральных банков печатать деньги, а национальных правительств – занимать их приговорила экономики к глубоким рецессиям, совсем как в 1930-х. Назрела необходимость что-то делать. Правительства, которые бездействовали, начали терять поддержку. Все чаще и чаще звучали предостережения, что евро повторит судьбу золотого стандарта – правительства проблемных стран откажутся от евро. А если они не решатся этого сделать, их заменят другие правительства и лидеры, готовые действовать. В худшем случае под угрозой может оказаться сама демократия.
Оказалось, что это было неправильным прочтением уроков истории. В 1930-х, когда правительство отказалось от золотого стандарта, международная торговля и кредитование уже рухнули. На этот раз европейским странам удалось избежать такой судьбы. Следовательно, евро нужно было отстаивать, чтобы сохранить единый рынок и внутриевропейскую торговлю. В 1930-х политическая солидарность была еще одной ранней жертвой Депрессии. Невзирая на трудности кризиса, на этот раз правительства продолжали консультироваться и сотрудничать. Страны ЕС, занимающие прочное экономическое и финансовое положение, предоставляли кредиты своим слабым европейским партнерам. Эти кредиты могли бы быть и больше, однако по сравнению со стандартами 1930-х они все равно были большими.
Наконец, кризис демократии, предсказываемый теми, кто ждал краха евро, не материализовался. Были манифестации, в том числе и с применением силы. Правительства уходили в отставку. Однако демократия выжила, в отличие от 1930-х. «Кассандры» коллапса не учли развитую социальную систему и социальные гарантии, созданные в ответ на Депрессию. Даже когда уровень безработицы превысил 25 %, как в наиболее затронутых кризисом странах Европы, наблюдаемые убытки оказались меньше. Это уберегло от неблагоприятных политических последствий. Это ослабило давление на действующую систему.
То, что опыт Великой депрессии сформировал восприятие и реакцию на Великую рецессию, общеизвестно. Но чтобы понять, как этот опыт был использован – и не использован, надо пристально взглянуть не только на Депрессию, но и на события, предшествовавшие ей. А значит, надо начать с начала, а именно с 1920 года.
Часть I. Лучшие времена
Глава 1. Экономика новой эры
Рост пять футов четыре дюйма, круглое лицо… Чарльз Понци вряд ли представлял собой впечатляющую фигуру. Он приехал в США из города Пармы (Италия) в 21 год, и его английский совсем не напоминал язык американского финансиста-аристократа. Однако, несмотря на маленький рост, Понци займет заметное место в литературе по финансовым кризисам. Со временем выражение «схема Понци» станет неотъемлемым атрибутом лексикона финансовой нестабильности, так же как и «пут-опцион Гринспена» и «этап Lehman Brothers».
Как бы то ни было, Понци сделал себе имя при помощи арбитражных сделок на рынке международных ответных купонов. Эти инструменты были созданы в 1906 году по соглашению, принятому на конгрессе Всемирного почтового союза, который проводился, по любопытному стечению обстоятельств, в Италии. Они были задуманы как способ пересылки родственникам или другим партнерам по переписке за рубежом средств, на которые получатель мог купить марки и отправить ответ.
Конгресс 1906 года проводился в эпоху золотого стандарта, когда обменные курсы были фиксированными. В связи с этим можно было не опасаться, что колебания валютных курсов создадут какие-то сложности для отправителей таких ответных купонов. Но с началом Первой мировой войны правительства наложили эмбарго на экспорт золота. Раньше стабильность обменных курсов поддерживалась за счет покупки золота там, где оно было дешевым, и продажи – там, где оно было дорогим. После введения эмбарго, которое, по сути, приостановило сделки на рынке золота, обменные курсы начали колебаться друг относительно друга.
Непредвиденные последствия этих событий сказались и на ответных купонах. США фактически оказались единственной страной, которая продолжала использовать золотой стандарт во время и после войны. Европейские валюты дешевели по отношению к доллару, поскольку правительства печатали деньги, чтобы финансировать военные расходы, и этот тренд только частично был преодолен после прекращения военных действий. Одно из непредвиденных последствий заключалось в том, что ответные купоны, приобретенные за рубежом с использованием европейских валют, могли быть обменяны на большую стоимость, чем стоимость марок, которые на них можно было купить в США. В 1919 году, почувствовав возможность заработать, Понци занял деньги у вдохновленных идеей деловых партнеров и отправил их своим итальянским контактам с инструкцией покупать ответные купоны и отправлять их ему в Бостон.
Почему только Понци мог предусмотреть эту возможность, мягко говоря, непонятно. Неудивительно, что появление существенной прибыли было иллюзией. Контакты Понци смогли собрать лишь ограниченное число купонов. И даже тогда завершение сделки потребовало времени, в течение которого средства, предназначенные для проекта, были заморожены.
А вот как раз времени у Понци было не так уж много, поскольку он обещал удвоить суммы, вложенные инвесторами, за 90 дней. Чтобы выплачивать эти «дивиденды», он был вынужден использовать капитал, полученный от новых инвесторов, из-за чего средств на арбитраж по почтовым купонам, который лежал в основе схемы, не оставалось. Это, в свою очередь, вынуждало его привлекать новых инвесторов, что Понци сделал, учредив компанию с впечатляющим названием Securities Exchange Company (Компания по обмену ценных бумаг) и наняв целый взвод торговых представителей. Она рухнула в августе 1920 года после публикации в Boston Post разоблачительной статьи, написанной Уильямом МакМастерсом, журналистом, которого Понци нанял, чтобы делать рекламу его бизнесу[10].
То, что обещание Понци удвоить деньги инвесторов за 90 дней не вызвало подозрений, во многом говорит о готовности инвесторов заглушить свою недоверчивость в бурной финансовой атмосфере 1920-х. Тут сложно не провести параллель с неспособностью инвесторов в такие же бурные 2000-е заподозрить неладное в способности Бернарда Мейдоффа генерировать суперприбыль практически без какой-либо волатильности фонда год за годом.
Понци был обвинен в мошенничестве с использованием почты и приговорен к 3,5 годам в федеральной тюрьме. Однако инвесторов в Новой Англии было не так легко успокоить. Еще находясь в тюрьме, Понци был осужден судом штата Массачусетс по 22 обвинениям в незаконном присвоении имущества. Не имея средств для судебной защиты, ответчик выступал в роли собственного адвоката, и сначала более чем успешно. Однако когда суды начали следовать один за другим, он устал. Первый суд его оправдал, второй – не пришел к единому мнению, а третий – признал ответчика виновным. После освобождения под залог Понци бежал в захолустный городок Джексонвилл в штате Флорида, где начал делать бизнес под вымышленным именем.
В 1925 году, когда он приехал, заниматься бизнесом во Флориде означало проводить сделки с недвижимостью. Понци начал заниматься разделом земельных участков недалеко от Джексонвилла. «Недалеко» в данном случае означало 65 миль к западу от города, где Понци начал разрабатывать, в самом широком значении этого слова, большую территорию земли, заросшую карликовыми пальмами, сорняками и редкими дубами. Под разделом понималось вбивание колышков в землю, чтобы помочь будущим домовладельцам установить границы своих покупок. Когда участки были размечены, по 23 участка на акр, каждый участок предлагался за 10 долл.
Капитал, необходимый для покупки, межевания и разметки участков, предоставлялся инвесторами созданной Понци Charpon (Charles-Ponzi) Land Corporation. Инвесторам было обещано, что они получат 30 долл. на каждые 10 долл. инвестиций – это еще более впечатляющая прибыль, чем по используемой ранее схеме с ответными купонами. Конечно же эта новая затея была ничем иным, как очередной пирамидой, в которой деньги первым инвесторам уплачивались за счет средств, полученных от продажи долей новым инвесторам. Мошенничество вскоре было обнаружено, а личность преступника раскрыта. Понци был обвинен в нарушении законодательства Флориды в области трастов, привлечен к суду и признан виновным присяжными равного с ним статуса[11].
* * *
То, что Понци, приехав во Флориду, нашел себя в сфере недвижимости, не было совпадением, поскольку именно эта сфера во Флориде в то время переживала бум, подобного которому США еще не видели.
В стране уже и раньше были подъемы и спады на рынке недвижимости, но тогда в центре внимания были сельскохозяйственные земли. В этот раз впервые огромный спрос наблюдался на городские, а точнее – на пригородные земли, из-за распространения автомобилей. Поскольку все больше американцев приобретало дешевые и надежные автомобили, типичным представителем которых был Ford T Генри Форда, стало возможно жить в пригородах. И поскольку Флорида стала «ближе» к гостям с севера, имевшим автомобили, ее умеренный климат и дешевая земля стали невероятно заманчивыми. Жителей северных штатов, которые впервые приехали зимой 1920–1921 года, называли «консервными туристами» за их, мягко говоря, неэлегантный транспорт, который иногда также служил и временным пристанищем[12].
Агенты по недвижимости, многие из которых тоже были автомобилистами, быстро сообразили, что к чему. Карл Фишер, который вместе со своими братьями учредил Prest-O-Light Corporation, а затем Fisher Body, чтобы поставлять ацетиленовые фары и кузова для зарождающейся автомобильной промышленности, оказался как раз таким шустрым дельцом. Фишер впервые обнаружил полуостров, который впоследствии станет известным как Майами-Бич, в 1910 году во время медового месяца на яхте со своей 15-летней невестой. На последних этапах переговоров о продаже Presto-O-Light компании Union Carbide он вполне мог позволить себе купить роскошный загородный дом в заливе Бискайн, отделяющем город Майами от Майами-Бич.
Однако уходить на покой Фишеру, которому еще не исполнилось и 40 лет, не хотелось. К 1913 году он занялся недвижимостью. К 1915 году он стал ведущим девелопером в регионе. И когда недвижимости не хватало, Фишер создавал дополнительную. Он перевез землечерпальное оборудование в залив Бискайн и добывал песок для удлинения пляжа. Уилл Роджерс, как обычно, выразился лучше всех. «Карл обнаружил, что песок мог поддержать недвижимость, и это все, что ему было нужно. Карл отвозил клиентов на лодке в океан и давал им выбрать кусок океана с красивой и гладкой водой, где бы они хотели построить дом, а затем насыпал в воде остров, и вот они уже были Робинзонами Крузо»[13].
Чтобы укрепить связь между автомобилями и недвижимостью Флориды, Фишер продвигал проект строительства скоростной магистрали Dixie, соединявшей штат с севером Среднего Запада США. Он основал Dixie Highway Association. Он засыпал газеты статьями, чествовавшими проект. Он уладил конфликты между соперничающими городами, которые хотели, чтобы через них пролегал маршрут, разделив магистраль на восточную и западную ветки. Ни одна жертва не была слишком большой, чтобы обеспечить желаемые транспортные потоки.
Несомненно, и другие факторы тоже способствовали стремительному росту рынка недвижимости Флориды, в том числе и мощное восстановление американской экономики от послевоенной рецессии и вера в то, что рост теперь будет постоянно ускоряться. Также в 1920-х произошла революция в устройстве предприятий – теперь на пользу производства работала электроэнергия. Предприятия традиционно использовали паровую энергию, распространяемую через систему верхних приводных валов и кронштейнов. Электрификация позволила отказаться от паровых устройств, и для передвижения компоновочных узлов можно было установить мостовые краны. Электричество также позволило работникам использовать переносные электроинструменты и свободно передвигаться вдоль конвейера. Это увеличило их производительность по сравнению с их предшественниками, которые, почти так же как и паровое оборудование, на котором они работали, были, образно выражаясь, вмонтированы в пол. В этом плане электрификация упростила переход к методам научной организации труда, разработанным для оптимизации эффективности трудозатрат, в частности, через хронометрирование трудовых движений – пионером в этих исследованиях был консультант по управленческим вопросам Фредерик Уинслоу Тейлор.
Теперь можно было полностью реализовать потенциал сборочной линии, что и ознаменовало собой начало строительства Генри Фордом в 1917 году огромной автомобильной фабрики River Rouge Complex. Это, в свою очередь, обещало такие темпы роста производительности, какие не наблюдались раньше. Тот факт, что реальный ВВП в период с 1922 по 1929 год рос почти на 5 % в год – быстрее, чем когда-либо в США за сравнимый период времени, – казалось бы, подтверждал эту оптимистичную точку зрения.
Более быстрый рост производительности означал не просто более высокие доходы, но и более высокие цены на финансовые активы, по крайней мере, так заверяли инвесторов. В других сферах инвестиций наблюдалась такая же ситуация, как и в недвижимости. Ведущие корпорации, вошедшие в 1920-х в промышленный индекс Доу-Джонса, такие как American Telephone and Telegraph, Western Union, International Harvester и Allied Chemical, служили образцовыми примерами технологической революции. Здесь прослеживается очевидная параллель с событиями, предшествовавшими кризису 2008–2009, когда бытовало мнение, что рост производительности ускорится, поскольку компании научились извлекать коммерческую выгоду из новых информационных технологий. Хотя универсальной революционной технологией в 1920-х было электричество, а не компьютер, влияние на ожидания инвесторов было таким же.
* * *
Монетарная политика тогда подлила масла в огонь. Создание Федеральной резервной системы в 1913 году вселило веру в то, что нестабильность делового цикла, от которой традиционно страдала страна, была укрощена. ФРС было поручено предотвращать колебания процентных ставок, которые нарушали спокойствие финансовых рынков и экономической активности в предыдущие годы (через предоставление «эластичных денег» согласно формулировке закона о Федеральной резервной системе). Поскольку эта тактика имела шансы на успех, инвестиции могли бы стать более безопасными, что стимулировало бы спекулятивную активность. 1920-е годы были известны под названием «новая эра». Это отражало не только то, что страна вступила в новую эру более стремительного роста производительности, но и в эру большей экономической и финансовой стабильности. Примерно так впоследствии выглядело «великое успокоение», предполагаемое сокращение колебаний цикла деловой активности накануне кризиса 2008–2009 годов.
Хотя ФРС быстро освоила новые инструменты экономической политики, она применяла их не так, как ожидалось. Основоположники этой новой политики ожидали, что новый центральный банк будет адаптировать условия кредитования к потребностям отечественного бизнеса. Однако вместо этого регулятор, несколько неожиданно, адаптировал их с учетом зарубежной конъюнктуры. В середине 1924 года банки Федеральной резервной системы снизили процентные ставки, по которым они предоставляли кредиты коммерческим банкам («учетные ставки»), с 4,5 до 3 % с намерением помочь Великобритании вернуться к золотому стандарту[14]. (Основным способом предоставления кредитов экономике в то время был учет (дисконтирование) векселей, держателями которых являлись банки и компании – то есть покупка их со скидкой к их номинальной стоимости в обмен на денежные средства. Отсюда термин «учетная ставка»). Инфляция в Британии во время Первой мировой войны была более высокой, чем в США, что неблагоприятно сказалось на ее конкурентоспособности. Соответственно, страна не могла зафиксировать цену золота в фунтах стерлингов или восстановить традиционный обменный курс между фунтом стерлингов и долларом, когда были сняты защитные военные меры. Таким образом, Великобритания отказалась от конвертируемости в марте 1919 года, в результате чего курс фунта стерлингов колебался по отношению к доллару, что создавало возможности для дельцов подобных Понци.